市值觀察丨“植髮第一股”登陸港交所,資本為何瘋搶?


作 者 / 藍色多瑙河
圖片:網路、圖蟲創意
來源:市值觀察(ID:shizhiguancha)
今日,國內收入規模最大的植髮公司雍禾醫療(02279.HK)登陸港交所,上市首日,公司收盤於16.6港元,較發行價15.8港元上漲5.06%,總市值86.31億港元。
本次雍禾醫療IPO備受資本歡迎,公司計劃總髮行9442.4萬股股份,其中香港公開發售部分獲約160.06倍超額認購,國際發售部分獲約8.39倍超額認購。此外,NCC Fund、清池資本、Hudson Bay等10大基石投資者參與本次發行。
紅杉資本作為全球知名風險投資機構,在其多年的投資經驗中總結出一套投資理論:賽道論——即投資在於下注於賽道,而非下注於賽手。
這一理論在後來紅杉中國的投資實踐中得到進一步延伸,“投資既要下注賽道,同時還要押注賽道中的優秀賽手”。這種策略下,紅杉中國在過去短短十年間,相繼投中了京東、美團、大疆等一眾頭部企業。
毛髮醫療服務市場正在成為一條無法忽視的大賽道,據弗若斯特沙利文報告,2020年該領域的市場規模為184億元,過去5年的年複合年增長率為23.9%,預計2025年將達到562億元,2030年市場規模將達到1381億元。
在這一領域,雍禾醫療成了繞不過去的投資標的。
雍禾醫療招股書中提到,2020年,以植髮醫療服務產生的收入、接受植髮醫療服務的患者人數、提供植髮醫療服務的網內醫療機構數目以及醫師人數計,公司以11%的市場份額位居行業第一,明顯領先於其他對手。
在“大賽道+優秀賽手”的投資聖盃下,雍禾醫療的投資確定性有多高?
1
千億大賽道
脫髮市場有多大?
據統計,中國平均10個成年男性就有一個受脫髮困擾,女性的比例則是18:1,而且這一趨勢還在向低齡化傾斜。
國家衛健委2019年的調查資料顯示,在國內2.5億的脫髮人群中,其中30歲前脫髮的比例高達84%,比上一代人的脫髮年齡提前了20年。
這些30歲的年輕人,正值建立家庭,拓展事業之際,處處維護良好的形象,頭髮卻在關鍵時刻掉了鏈子。
“即使顏值再高,一旦脫髮,個人形象便毀於一旦”、“稚嫩的面孔在稀疏的頭髮下,略顯深沉”……但是,“996”的工作節奏、經常熬夜與壓力又無法止住後移的髮際線。
治療脫髮成了年輕人的某種剛需,各種治療脫髮的方案,比如藥物、洗髮水,假髮產品層出不窮,但要真正根治脫髮的方案還得是外科手術。
隨著治療脫髮技術的成熟,植髮成了毛髮醫療服務市場最大的分支。弗若斯特沙利文資料顯示:2020年,植髮醫療服務市場及醫療養固服務市場的規模分別為134億元與50億元,分別佔中國毛髮醫療服務市場的72.8%及27.2%。
並預計,到2025年,中國植髮醫療服務的市場以23.0%的年複合增長率增長至378億元,到2030年,該市場規模將進一步增長至756億元,年複合增長率將為14.9%。
來源:弗若斯特沙利文
算上與植髮醫療服務配套的醫療固養服務,弗若斯特沙利文資料預測:到2025年,毛髮醫療服務市場整體將達到562億元,2030年市場規模將突破千億,為1381億元。
由此可見,解決年輕人脫髮背後還蘊藏著一個千億市場,這足以跑出一、兩家市值百億級別的上市公司。
而目前,雍禾醫療已在該領域建立了肉眼可見的競爭優勢。
2
行業老大哥
2005年,19歲的安徽小夥張玉加入北京楚蓉福運醫療美容診所,在大量接觸了植髮相關的技術與運營知識後,敏銳地嗅到該行業未來巨大的增長潛力。
3年後,張玉決定辭職自己創業。2008年,他成立了組建專業的植髮團隊,引入將健康毛囊換入脫髮毛囊的FUE植髮技術。2010年,張玉將植髮業務統一更名為“雍禾”品牌,並率先推出了“直播整個植髮程式”的透明服務,大幅提高了患者對植髮手術服務的信任感。
FUE植髮技術的運用及透明化服務的完善,讓雍禾醫療很快在植髮領域站穩腳跟,並得到資本的認可,2017年9月,中信產業基金以3億元投資雍禾醫療。而獲得資本的加持後,雍禾醫療踏上了發展的快車道。
招股書顯示,雍禾醫療的醫療機構中心由2017年末的22家,迅速擴張到2020年末的48家,平均每年擴張數量為8.7家,為全行業最快。由此,雍禾醫療已迅速拉開與競爭對手的差距。
截止2021年5月,雍禾醫療在全國擁有51家植髮醫療機構,覆蓋中國25個省的50個城市,排名行業第一,第二、三、四名分別為32家、30家、29家。
另外,雍禾醫療在醫生儲備方面的優勢更加明顯。雍禾醫療註冊醫生189人,排名行業第一,比第二至四名的人數總和還多。
更多的醫療機構數量及醫生數量,自然也承載了更多的脫髮患者服務。招股書顯示,2020年雍禾醫療服務患者人數5.1萬人,排名行業第一,第二、三、四名分別為3.7萬人、3.0萬人、2.5萬人。
在醫療機構、醫生、服務患者的三大核心運營資料的領先下,雍禾醫療也獲得了行業第一的營收規模。2020年,雍禾醫療來自植髮的總收入為14億元,排名行業第一,超過行業第二、三的總和。
▲來源:雍禾醫療招股書
弗若斯特沙利文資料顯示,雍禾醫療目前是中國最大的毛髮醫療服務提供商,其在植髮醫療服務市場及醫療養固服務市場的市場份額分別約為11%及5%。
至此,雍禾醫療奠定了植髮行業中無可爭議的老大哥地位。
3
天然延伸性
上述“大賽道+頭號賽手”只是從行業角度展示了雍禾醫療所處的位置,但並沒有細述植髮生意的魅力所在。
市值觀察認為,植髮生意最具魅力的地方在於這個生意的可延展性與可複製性,這也是麥當勞、星巴克、愛爾眼科等連鎖企業成為大牛股的關鍵因素。
植髮生意的延伸性來自兩方面:其一,透過醫療機構(門店)的橫向擴張;其二,透過增加醫療養固服務等“店中店”服務縱向延伸。過去,雍禾醫療均已經驗證上述兩種延伸的可行性。
對於橫向擴張,即醫療機構的擴張,主要取決於兩大因素——植髮技術的穩定性與合格醫生數量的儲備。
首先是植髮技術的穩定性。
招股書顯示,雍禾醫療目前使用的FUE植髮技術,這是一種透過精密器械從植髮者後腦勺直接提取毛囊,再移植到脫髮區的技術。該技術具有毛囊侵害性小、移植毛囊成活率高、無需開刀,術後恢復等優點,從2002年提出至今,已有近20年的時間。
2010年,雍禾醫療在此基數上,自主研發了FUE-APL1.0無痕植髮技術,並透過ISO9001認證,是公認繼FUT、FUE後第三個認可的植髮技術。不僅傳承了傳統FUE植髮技術的無痕、微痛、微創等特點,還極大地降低了毛囊的損傷率,取發速度大約比傳統的FUE時間減少了3到5倍。
從FUE到無痕植髮技術,植髮技術的創新使頭屑創傷小、恢復快、療效好、術後毛髮生長密度高及生長方向自然。從雍禾醫療過去累計服務的患者人數看,該技術也具有很高的一致性及可複製性。
其次就是配套的醫生數量。
對於植髮這樣偏服務的行業,提供服務的醫生是其持續運營的關鍵,因此,醫療機構的擴張離不開大量合格醫生的儲備。
截止2021年5月,雍禾醫療已建立一支約1200人的行業內規模最大的專業醫療團隊,其中包括229名註冊醫生及930名護士,超過行業第二、第三名的總和。除此之外,公司還建立了標準、成熟的醫生培養體系。
不過,按照當前雍禾醫療一家醫療機構約4.5名醫生的配置,要繼續保持當前的擴張速度,僅內部培養醫生很可能趕不上公司的擴張需求,這就使得從外部挖掘合格的持證醫生成為主要補充渠道。而上市後的雍禾醫療,無疑會透過資金支援加速這一需求的滿足。
對於縱向延伸,醫療養固服務(治療各種頭屑和毛髮問題)作為一種非手術、泛人群的服務,是雍禾醫療增加門店坪效的主要途徑,其收入與醫療機構數量呈正相關。
招股書顯示,雍禾醫療的醫療養固服務雖然收入佔比較低,但近年來增速很快,2018年整合了史雲遜健發後,該業務收入佔比從2019年的1.2%,上升到2020年的13%,或是雍禾醫療未來的第二增長點。
4
成長確定性
與市面上許多觀點不同,市值觀察認為,雍禾醫療的生意具有很高的成長確定性,主要表現在商業模式優越性及市場領先兩方面。
其一,植髮生意具有“低頻、高客單價、高毛利、高增長”的三高一低特徵,該商業模式有一定的優越性。
招股書顯示,2020年接受雍禾服務的人數近5.1萬,人均消費金額近2.8萬元;公司毛利率過去三年平均在75%左右;而且公司收入過去三年的年複合增長率達24.1%,高於行業的16.7%。
儘管植髮業務基本屬於“一次性”消費,但因受脫髮困擾的潛在消費群體數量龐大,並不擔心植髮業務的天花板。
而且,相對於很多上市前仍虧損的企業,雍禾醫療已經連續三年實現盈利,分別於2018、2019和2020年實現5350萬、3560萬和1.63億淨利潤,說明公司的商業模式已經跑通,未來收入及盈利的提升,只需等待商業模式的複製。
其二,上市後的雍禾醫療,有望繼續鞏固與擴大在植髮行業的領先優勢。
上文提到,雍禾醫療目前已經建立了明顯的領先優勢。但考慮到,該行業目前尚處在早期階段,行業參與者數量眾多、魚龍混雜。因此,有必要犧牲利潤來擴大品牌知名度,建立“植髮=雍禾”的消費者心智。
相對於市面上認為雍禾醫療因高額營銷費用攤薄利潤率的吐槽,市值觀察認為,短期內,雍禾醫療應繼續加碼對營銷的投放,持續“安全、可靠”的品牌形象。
招股書顯示,雍禾醫療的客單價高(3萬元/人),主要是因為獲客成本高(1萬元/人)導致,這本質上是來源於患者對植髮的認知不足、對植髮機構的信任度較低造成的。
加強廣告投放及擴大消費者口碑傳播,有助於降低獲客成本,繼而降低客單價,形成規模優勢,擴大公司在該領域的領先地位。
從上述賽道及優秀賽手的角度看,雍禾醫療無疑是一隻優秀標的。其所處的植髮賽道天花板高、複合增速快,公司又是賽道的排頭兵,上市資金的補充會加大這種領先優勢,成長確定性相對較高。
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